余敬中 中國出海企業協作聯盟執行理事長

　　看香港經濟的本分做法，是把算盤翻到賬簿最扎實的那幾頁。

　　特區政府統計處6月16日下午最新發布的數據中，有兩組數字最值得用歷史的縱深去稱重：一是第一季本地居民總收入（GNI）達到9257億港元，同比增長5.1%；二是最新失業率企穩在3.7%。

　　將這些數字置於香港過去幾年從峰值跌落、再到此輪結構置換的軌跡中，我們會發現，香港經濟的內在邏輯正在發生一場足夠深實的改變。

　　GNI 超過GDP 818億：歷史坐標下的外財含金量

　　要理解第一季GNI跑贏GDP 818億港元（溢價幅度達9.7%）意味着什麼，必須先釐清二者的歷史關係，以及香港本地生產總值（GDP）近年的真實軌跡。

　　香港經濟實質增長的峰值出現在2018年前後。彼時本地地產狂飆、股市暢旺、內地遊客擠滿街頭，當時的GDP數字非常高大。那時的GNI雖然也高於GDP，但那大體上是水大魚大——本地資產溢價高，帶動外資在本地分紅與港資在海外賺錢同步高位運行。

　　隨後，香港經濟經歷了幾年的極端波動。直到今年5月中旬，特區政府正式修訂並公布了2026年第一季GDP數字，實質按年增長達到5.9%，創下近年來單季增速的新高。然而，這幅復蘇軌跡並非全線飄紅。回看2023年通關初期，本地零售、餐飲因市民大規模北上消費、遊客轉向窮遊模式，香港曾陷入旺丁不旺財的結構性蕭條。

　　時至今日，街面上的舊式繁華並未完全恢復，為什麼第一季GNI卻能逆勢錄得5.1%的強勁增長，且差額拉大到818億？

　　這意味着香港經濟的造血重心已經發生了空間移轉。在過去兩年歐美高利率周期下，香港的金融機構、跨國企業和高淨值居民，利用香港成熟的財富管理平台，將大量資金配置到了海外的高收益資產（如美元債、海外直接投資及息口紅利）。本地某些傳統生意或許在去泡沫，但香港人、香港企業在外面的世界賺錢回流的能力非但沒有削弱，反而因應全球利息環境撈到了實實在在的紅利。這不是紙面上的宏大敘事，而是實打實的外財入帳。

　　但必須指出的是，這種結構置換也隱藏着隱憂。GNI遠超GDP，說明香港目前的外向依存度極高，本地經濟的繁榮過度依賴外部息口紅利和海外資產回報。一旦歐美息口在今年下半年轉入快速減息周期，海外利息收益縮水，這部分的溢價能否持續？這需要市場保持高度的冷靜與觀察。

　　失業率3.7%：歷史點位裏的就業基本盤

　　失業率是觀察個體命運最直接的晴雨表。從歷史點位來看，3.7%是一個具備極強防禦性、但同時暴露出轉型陣痛的數字。

　　回顧歷史，1998年亞洲金融風暴和2003年沙士（SARS）時期，香港失業率曾一度飆升至8.5%內外的高位，彼時是全港性的飯碗不保與通縮；而在2018年經濟頂峰時，失業率曾低至2.8%左右的極度飽和狀態。

　　從過往的經濟起伏軌跡來看，當前3.7%的失業率，本質上屬於經濟學上的充分就業狀態。

　　結構性的有苦有樂：拆解最新數據，清潔及同類活動業失業率在下降，而住宿服務業（酒店）和社會工作活動業的失業率有所上升。這精準對應了民生個體的體感——傳統零售、低端旅遊相關行業的從業員，目前確實正面對消費模式轉移的轉行陣痛；但與此同時，隨着5月PMI（採購經理指數）重回50.4擴張區間，以及高端物流、電子貿易、AI硬件供應鏈的訂單回暖，這部分高附加值產業正在發揮海綿效應，吸納了轉型中的勞動力。

　　對普通市民而言，目前的就業市場不是遍地黃金、閉眼發財的亢奮期，但也絕非人人自危的蕭條期。它給普通人提供了一份只要願意做，總能找到工開的生存底線。然而，行業間冰火兩重天的現象，考驗着特區政府對於失業轉型人員的再培訓與就業配對效率。

　　數據與普通人日子的匹配

　　宏觀數據最終要轉化為市民生活中的麵包與牛奶。GNI的強韌與其他核心指標（如4465億美元的外匯儲備、逐步復蘇的IPO募資額）相匹配，帶給本港個體的最務實好處體現在三處：

　　1. 資產價格的安全墊

　　許多中產家庭關心資產價格（樓市與強積金）的波動。4465億美元的外匯儲備意味着港元聯繫匯率制度穩如磐石，絕無貨幣貶值的風險。而GNI的強勁與金融市場流動性的改善（IPO募資回暖），雖然不會立刻讓樓價暴漲（這也符合告別地產泡沫的初衷），但它切實阻止了資產價格發生螺旋式失速，穩住了大部分中產家庭的基本身家。不過，樓市成交量能否在撤辣後實現真正企穩，依然有待觀察。

　　2. 公務員加薪與中產消費意欲的穩定

　　行政會議決定本年度公務員劃一加薪2%。在財政審慎的背景下，政府能做出加薪決定，底氣正是來自GNI所反映的整體經濟造血能力。公務員團隊薪酬的穩定，對本港中產階層的整體消費意欲和市場信心，起到了基石般的定調作用。

　　3. 財政能力對基層民生的實質反哺

　　政府賬簿裏有真金白銀，民生政策才能落地。正是有了穩健的宏觀收入支持，政府才有財力宣布擴容廣東院舍計劃，將認可大灣區安老院舍增至29家，為輪候冊上的基層長者提供實質的跨境養老選擇；也才有預算去推進簡約公屋的興建，切實改善劏房戶等基層家庭的居住環境。但跨境安老的醫療券銜接與基層公屋的長遠財政可持續性，仍是政府下一步不可規避的考題。

　　結語

　　從2023年舊模式破滅時的蕭條迷茫，到2026年第一季數據的平實復蘇，香港經濟正告別過去的泡沫虛高，回歸依靠核心優勢穩健造血的本質。

　　GNI大幅超越GDP，說明這座城市正在從供遊客來港消費的精緻商場，轉型為一個幫內地資產出海、幫全球財富調度、從外面的世界賺取紅利的精明運營商。這份宏觀上的厚實家底，正化作 3.7% 的就業防線、穩健的外儲安全墊以及實質的民生反哺，本分地守護着普通市民的尋常日子。只是，在風浪依舊的全球市場中，如何將外部賺來的賬面紅利，更有效地轉化為本地實體產業的長久內生動力，香港依然任重道遠。